【IPO前哨】斑馬智行赴港上市：「拼爹」之後該拼什麼？

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「背靠大樹好乘涼？」斑馬智行攜上汽和阿里的雙光環衝刺港交所（00388.HK），但是就算有「大樹乘涼」，斑馬智行的前路或許不是那麼順暢。

斑馬智行是一家怎樣的公司？

2015年，阿里巴巴（BABA.US）與上汽達成戰略合作，成立斑馬智行，主要通過自研的汽車操作繫統和全棧元神AI架構，協助主機廠打造智能汽車。

當前，阿里巴巴或透過上海賽為、浙江天貓、淘寶中國及杭州灝月持有其44.72%的股本權益及控製40.17%的投票權，上汽或透過上海賽為及嘉興瑞佳持有其34.34%的權益和37.16%的投票權。

斑馬智行的業務主要劃分為三大塊：

1）繫統級操作繫統解決方案：為主機廠提供一站式繫統級操作繫統解決方案，支持多種車載功能，如多屏顯示、車輛控製、視覺輔助、車內支付、車機互聯和OTA升級等；並提供網絡服務包和軟硬件一體化產品等生態繫統增值服務。

2）AI全棧端到端解決方案：依託專有的元神AI軟件棧和內置System Agent技術，實現AI功能；

3）車載平臺服務：通過AI原生應用的車載平臺服務，連接車主與各類第三方的內容及服務。

通過提供上述的服務，斑馬智行向客戶收取技術開發服務費、許可收入及生態繫統增值服務等。

斑馬智行的優勢

根據其聘請的灼識咨詢提供的資料，按2024年收入計算，斑馬智行是國內最大的以軟件為核心的智能座艙解決方案供應商，且按解決方案搭載量計算排名第一，也是國內僅有的兩家完全自研汽車操作繫統的第三方供應商之一。

財華社猜測另一家是東軟睿馳的NeuSAR平臺，後者的產品特性在智能汽車基礎軟件領域具有競爭力。

斑馬智行的核心競爭力在於將繫統級操作繫統解決方案、AI全棧端到端架構與車載平臺服務三大核心技術深度整合，形成統一的智能座艙解決方案。

例如，自主研發的「融合端到端智艙框架」將人機交互速度從傳統流水線架構的2秒壓縮至0.3-0.4秒，交互效能提升5倍，其智能座艙大模型的能力位列中國九大汽車AI企業之首。此外，其端側多模態大模型方案實現了「感知-決策-執行」服務閉環，在保障數據隱私的同時提升響應速度。

截至2025年6月，斑馬智行的解決方案已覆蓋60家主機廠的超800萬輛汽車，服務範圍延伸至全球14個國家。其海外版智能座艙繫統支持快速切換市場版本，覆蓋歐洲、東亞、東南亞等區域，並與寶馬達成合作，2026年新世代車型將搭載基於斑馬元神AI的AI Agent。這種規?；c全球化能力，使其在與華為、百度（09888.HK）等競爭對手的較量中佔據先發優勢。

依託阿里巴巴（09988.HK）的通義大模型、高德地圖、支付寶等生態資源，斑馬智行在本地化服務（如車載支付、本地生活推薦）上具備天然優勢。

同時，其自研汽車操作繫統基於開源操作繫統Linux和安卓，能夠兼容國際和國內芯片，包括紫光展銳和黑芝麻智能，顯著提升對車企的吸引力。

同時，大股東上汽也提供實力支持。截至2024年末，斑馬智行的智能座艙解決方案已在上汽超150萬輛汽車上搭載，覆蓋所有主要品牌，包括智己、榮威、名爵及大通。

斑馬智行的潛在風險

斑馬智行的營收和經營高度依賴兩大股東。上汽是其主要客戶，斑馬向上汽提供綜合軟件解決方案和許可服務，而上汽向其提供硬件產品。2022年、2023年、2024年和2025年第1季，上汽作為其最大客戶，佔了斑馬智行總收入的54.7%、47.4%、38.8%和47.8%。

阿里巴巴是其主要的上遊供應商。斑馬向阿里巴巴提供綜合軟件解決方案，而阿里巴巴主要向斑馬提供雲服務、軟件服務和共享服務。2022年、2023年、2024年和2025年第1季，斑馬向阿里巴巴採購的金額分別佔了其總採購額的53.5%、58.4%、50.5%和54.7%。

這種股權與業務的雙重綁定導致其獨立性受限，部分車企或因擔憂數據安全和商業機密保護，對合作持謹慎態度。

儘管技術領先，斑馬智行的商業化變現能力仍面臨挑戰。2024年和2025年第1季，斑馬的收入分別為8.24億元（單位人民幣，下同）及1.36億元，但研發開支卻高達9.8億元和1.96億元，比其收入還高，顯然並未助其轉化為盈利。2022年至2024年，該公司因經營活動產生的淨現金流出分別為5.85億元、4.17億元和4.87億元，而2025年第1季為淨流出1.99億元。

智能座艙賽道正面臨華為、百度等科技巨頭的激烈競爭，同時傳統車企自研繫統的趨勢也在擠壓第三方供應商的生存空間。例如，華為鴻蒙座艙已搭載於問界、極狐等車型，其生態整合能力與斑馬智行形成直接競爭。

國內的新能源主機廠都傾向於使用自研汽車操作繫統，例如蔚來（09866.HK）自主研發SkyOS?天樞整車全域操作繫統，覆蓋智能駕駛、智能座艙、車控域，通過軟硬解耦實現算力共享和快速疊代；小鵬（09868.HK）推出天璣繫統，聚焦智能駕駛與智能座艙的融合，支持端到端架構開發，並計劃未來擴展至車控域底層；理想（02015.HK）有開源星環OS，通過虛擬化引擎實現多繫統兼容，適配主流車規芯片（如英飛淩、地平線），並將AEB剎停距離縮短7米。

小米（01810.HK）汽車使用的是其自研的澎湃OS，更方便其與自身的服務生態形成閉環。比亞迪（01211.HK）於2018年也推出了自研繫統DiLink，是國內最早實現「整車OTA」的自研繫統之一。

由此可見，電動汽車主機廠都傾向於自研操作繫統，更利於其掌握和分析用戶數據，並據此進行快速更新疊代，也更方便它們與其服務生態形成閉環，因為服務生態的訂閱服務才是其可持續的高利潤營收來源。

所以，儘管智能汽車的市場空間很大，但斑馬智行的發展空間卻未必有那麼寬廣。

結語

對於持續虧損，斑馬智行的解釋是，其需要進行大量前期投資佈局，包括對基礎技術的大量前期投資、為加速市場採納及獲取定點而採取戰略定價，以及具有長期變現潛力的早期業務線部署，其部分新業務（如車載平臺服務）仍處於商業化初期階段。

該公司表示，這些投資已開始見效，實現了快速的市場擴張，深化了與主機廠的合作關繫，並提升了核心軟件模塊的復用性和可擴展性，其預計隨著技術日益模塊化及運營效率的提升，將逐步提升運營槓桿。此外，該公司表示正通過擴大市場份額以構建規模效應和商業槓桿、通過內容與服務提供商變現及車載服務擴大高利潤率的經常性收入、提升效率等，推動業務向可持續盈利轉型。

為此，該公司計劃通過赴港IPO，將籌得的資金用於研發、進一步擴大市場份額和擴展全球市場、業務收購和擴張，以及營運資金和一般公司用途。

但其更現實的考驗或在於「技術變現」的平衡。儘管該公司將虧損歸因於「前期戰略投入」，但研發開支持續高於營收、經營現金流常年淨流出的現狀，已讓資本市場對其盈利路徑打上問號。

IPO籌得的資金或許能為研發與全球化「輸血」，但要實現「可持續盈利」的目標，僅靠規模擴張遠遠不夠——如何將技術優勢轉化為高毛利的訂閱服務？如何進一步拓展非上汽客戶？如何在華為及其他同行的夾擊中找到差異化的生態突破口？這些問題，才是決定其能否從「技術領先者」真正蛻變為「商業成功者」的關鍵。